來源：金融界

(相關資料圖)

2022年下半年以來中美利差追逐和外資抽離現狀仍存，同期其他事件也在影響市場，而地產與債市的糾葛也不斷演化。我們借此探討三個熱點話題：1）境內地產融資承壓緣何發行利率卻在持續走低；2）RMBS發行近況對地產融資的信號意義；3）以及近期個別城市地產項目紓困措施的效果。

▍地產融資承壓，但發行利率降低。

7月境內地產債凈融資規模為-154.73億元，環比減少257.42％；美元債凈融資規模達-4.54億美元，融資缺口依舊顯著。但7月境內地產債平均發行利率僅為3.02％，較6月下降42bps，為2019年以來最低值，主要由兩方面因素導致：1）資金寬松：7月以來貨幣政策繼續保持寬松，資金利率下移明顯，導致地產債發行利率對應下降；2）發行結構變化，市場偏重于高資質國企發行債券，導致地產債發行利率綜合下降。

▍二季度RMBS發行停滯，或為三因素共振。

曾經RMBS一度作為觀測房企信貸和融資的風向標，市場觀測其表現以推斷地產拐點，但2022年以來RMBS發行逐漸停滯，一季度僅有3只RMBS發行，二季度則無RMBS發行。我們認為三重因素相互共振：1）作為基礎資產的住房抵押貸款大幅下降；2）RMBS的發行高峰通常出現在四季度，二季度停滯或因季節性因素干擾；3）銀行房地產貸款集中度和個人住房抵押貸款集中度距離監管紅線仍有空間，銀行通過RMBS融資意愿并不強。

▍鄭州出臺地產項目紓困措施。

根據財聯社報道，近期鄭州召開房企項目情況匯報會，匯報4種模式化解近期部分地產項目困境，包括：棚改統貸統還模式；項目并購模式；破產重整模式；保障性租賃住房模式。上述4種模式有利于提振市場和業主信心，化解系統性風險，關注個別城市紓困措施落地的效果。

▍外資連續減持境內債券。

外資凈減持境內債券速度趨緩。據中債統計，2022年6月，外資持倉境內債券32890.27億元，同比減少0.33％，同比增速為2020年以來首次轉負；據上清所統計，外資持倉境內債券2765.81億元，持有規模止跌反彈，同比減少37.68％，環比增加0.64％；合并口徑下，外資合計持有境內債券35656.08億元，同比減少4.75％，環比減少2.55％。

▍國債占比連續提升，同業存單持有規模增大。

細分債項看，利率債占比90.04％，信用債占比9.96％，信用債比例略有增加。利率債方面，6月，外資持有境內利率債規模共計31846.29億元，同比增加0.82％，環比減少2.79％。從持倉結構來看，記賬式國債和政金債持倉規模達分別為23195.49.60億元和8544.60億元，占比72.84％和26.83％。信用債方面，6月外資持有信用債共計3524.59億元，同比減少36.51％，環比減少0.41％。細分債券品種來看，同業存單持有規模為1401.52億元，占比39.76％，較5月占比增加2.69ppts；中期票據持有規模為851.28億元，占信用債規模的24.15％，環比減少5.59％。

▍債市策略：

基本面方面，中美利差倒掛緩解，預計外資將放緩抽離速度并逐步配置境內債券；板塊方面，下半年風險擾動或一定程度加大，TLAC試點和贖回壓力增大或將對金融次級債產生偏空影響，建議守株待兔；而地產輿情猶存，債券行情需等待基本面回暖和融資切實修復。

▍風險因素：

央行貨幣政策超預期；宏觀經濟指標超預期；市場風險沖擊導致外資流出等。

關鍵詞： 地產與債市的糾葛