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近期在資金面大幅寬松的背景下債市有所走牛，而資金面利好主要來源于央行重啟和放量14天逆回購、超額續作MLF以及月初降準。我們認為，為了對沖“贖回潮”帶來的市場風險，并支持穩增長、穩就業、穩物價，努力保持經濟運行在合理區間，預計央行短期內還將維持相對寬松的貨幣政策基調。年底資金面波動收緊的可能性仍存，但在央行干預下，預計不會對市場產生劇烈的震蕩。對于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內可以適度博弈交易機會，但中長期建議維持謹慎態度。

▍資金面寬松，DR001運行至歷史低位。

考慮到前一輪理財贖回潮影響仍未消除和薄弱的基本面因素，央行在近期的工作會議再度強調維護年末流動性水平充裕的階段性目標。DR001自月初1.57%的高位持續回落，截至12月23日收于0.55%的歷史低點，回落幅度為139 bps。貨幣寬松持續推進下，資金面利率的回落也減輕了中長期利率的上行壓力。1年期存單收益率和10年期國債收益率上周和短線利率同步下跌。

▍資金面寬松的主要原因：央行釋放流動性以避免風險擴散。

從近年包商銀行被接管，以及永煤信用違約事件后央行的應對來看，當風險事件發生后，為了避免風險擴散影響金融市場的穩定，央行往往會向市場投放充足的流動性，階段性維持資金面寬松，提振市場情緒。11月末以來，隨著防疫政策優化、地產支持力度加碼、經濟預期好轉，債市收益率大幅上行，理財凈值普遍受損，導致投資者紛紛將理財贖回，理財產品贖回潮導致債市震蕩加大，為了提振投資者信心，阻斷集中贖回，央行呵護資金面的態度依然明確，流動性投放保持合理充裕。

▍資金面寬松的其他原因：銀行負債端存款資金得到有效補充，年末考核壓力減輕。

資產價值與收入水平的不確定性增大，居民傾向于更多的儲蓄，企業盈利預期不佳，也會導致賬上留存的靈活資金減少，轉而投向定期存款。從近期M2同比增速明顯抬升來看，銀行負債端資金的穩定性增強，跨年考核壓力減輕，推動資金利率中樞下移。

▍后市展望：

以維護年底流動性“合理充裕”為目標，為了對沖“贖回潮”帶來的市場風險，并支持穩增長、穩就業、穩物價，努力保持經濟運行在合理區間，預計央行短期內還將維持相對寬松的貨幣政策基調。本周7天資金進入跨年階段，DR001在26日抬升了約20bps，因此仍需警惕資金利率走勢反轉，年底資金面波動收緊的可能性仍存，但在央行干預下，預計不會對市場產生劇烈的震蕩。對于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內可以適度博弈交易機會，但債市長期走勢的邏輯仍取決于第一波感染潮結束后的經濟修復節奏，建議中長期維持謹慎態度。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

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